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乐居财经 李礼 7月21日，东吴证券发布华发股份（600325）研报。

国资股东禀赋优势，“立足珠海，面向全国”。公司第一大股东华发集团由珠海市国资委控股，华发集团持股比例始终保持稳定，并在公司财务经营、股权融资和业务经营等方面提供大力支持。2013 年以来公司坚持房地产开发业务为核心业务，连续保持 10 年业绩正增长。2012 年开始，公司围绕“立足珠海，面向全国”战略加速全国布局。

销售破千亿大关，优质土储扎根一、二线城市，持续布局高能级城市。2020-2022 年，公司在房地产市场下行压力下连续三年实现销售额突破1200 亿元。公司持续布局高能级地区，其中华东地区 2022 年销售额达779 亿元，同比增长 40.4%。公司积极拿地，土储结构聚焦高能级城市，一、二线城市占比近九成，华东、华南占比超八成。

紧随湾区战略发展脚步，琴澳深度合作区开发项目高度覆盖。公司肩负横琴粤澳深度合作区开发使命，其中十字门 CBD 湾仔片区的“华发琴澳新城”将打造成总占地面积 60 万方，总建筑面积 240 万方的中央商务区。

股权激励计划效果显著，优化销管费率降本增效可期。公司于 2017 年实施的限制性股权激励计划四个阶段均已达成，激励效果显著，业绩较激励措施实施前有显著增长。以 2015 年为基准，2022 年净利润增长率为 332.43%，资产收益率为 16.18%。2020 年以来公司稳定销管费率为6%左右，横向对比行业前三十企业，公司位居前列，后续有望进一步对该费率进行控制。

国资背景，财务优势突出，三道红线持续绿档。2021 年公司“三道红线”由橙转绿。2022 年公司剔除预收账款的资产率为 66.0%，净负债率为84.7%，现金短债比为 2.01 倍。截至 2022 年末，公司有息负债总额 1456亿元，一年以上有息负债占比八成以上，短期还款压力小。另外，2022年公司平均融资成本同比下降 0.7 个百分点至 5.76%。

盈利预测与投资评级：公司国资股东禀赋优势，优质土储扎根一、二线城市，持续布局高能级城市，紧随国家新区战略发展规划脚步，近年销售表现领先，未来业绩确定性较强。预测其 2023/2024/2025 年归母净利润为 29.0/32.2/35.3 亿元，对应的 EPS 分别为 1.37/1.52/1.67 元/股。东吴证券选取业内具备国央企背景、全国化布局的 6 家代表性房企作为可比公司进行估值，根据可比公司的估值情况，东吴证券给予公司 2023 年 9.1X 的 PE估值，对应每股价格为 12.5 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：行业下行压力超预期；疫情反复、发展超预期；宏观政策放松不及预期，收紧超预期。